消費(fèi)白馬股市場(chǎng)表現(xiàn)不佳，截止1月9日，海天味業(yè)(603288.SH)近60天的股價(jià)已經(jīng)下跌5.29%，位居大消費(fèi)板塊跌幅前列。

相同時(shí)間內(nèi)，海天味業(yè)的同行業(yè)調(diào)味品公司中炬高新(600872.SH)、加加食品(002650.SH)、天味食品(603317.SH)、星湖科技(600866.SH)和千禾味業(yè)(603027.SH)股價(jià)也分別下跌14.76%、3.19%、10.88%、0.22%和11.13%。

在如此低迷的市場(chǎng)環(huán)境下，海天味業(yè)高達(dá)2910.73億的市值、57.43倍的估值，還能持續(xù)多久?

業(yè)績(jī)?cè)鏊俜啪?/p>

海天味業(yè)主要經(jīng)營(yíng)調(diào)味品，目前產(chǎn)品涵蓋醬油、蠔油、醬、醋、雞精、味精、料酒等調(diào)味品。其中醬油、調(diào)味醬和蠔油是公司最主要的產(chǎn)品。多年來(lái)，海天味業(yè)調(diào)味品的產(chǎn)銷(xiāo)量及收入連續(xù)多年名列行業(yè)第一，其中海天醬油產(chǎn)銷(xiāo)量連續(xù)二十二年穩(wěn)居全國(guó)第一，并遙遙領(lǐng)先。

自2014年上市后，海天味業(yè)次年便突破百億的營(yíng)收“大關(guān)”。但是之后幾年里，海天味業(yè)的增速便呈現(xiàn)出放緩態(tài)勢(shì)。財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)顯示，2016年至2018年，海天味業(yè)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入分別為124.59億元、145.84億元、170.34億元，同比增長(zhǎng)10.31%、17.06%、16.08%;歸母凈利潤(rùn)分別為28.43億元、35.31億元、43.65億元，同比增長(zhǎng)13.29%、24.21%、23.60%。營(yíng)收與歸母凈利潤(rùn)增速均略有下降。

2019年前三季度，海天味業(yè)營(yíng)業(yè)收入為148.24億元，同比增長(zhǎng)16.62%;歸母凈利潤(rùn)為38.35億元，同比增長(zhǎng)22.48%，增速放緩態(tài)勢(shì)持續(xù)延續(xù)。

但與主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手中炬高新、加加食品等同行業(yè)公司相比，海天味業(yè)的業(yè)績(jī)以及增速仍處于高位。2019年前三季度，中炬高新、恒順醋業(yè)、加加食品的營(yíng)業(yè)收入分別為35.31億元、13.30億元、14.74億元，增速分別為11.57%、7.62%、12.36%;歸母凈利潤(rùn)分別為5.46億元、2.51億元、1.05億元，增速分別為12.32%、14.81%、1.47%。

業(yè)績(jī)?cè)鏊倌軌蚺c海天味業(yè)相匹敵的公司只有天味食品，2019年前三季度，天味食品營(yíng)業(yè)收入10.78億元、同比增長(zhǎng)24.29%，歸母凈利潤(rùn)1.95億元、同比增長(zhǎng)19.55%。同時(shí)，天味食品雖然市值僅有180.47億元，尚不足海天味業(yè)市值的十分之一，但是其60倍的估值堪比海天味業(yè)。

估值高過(guò)茅臺(tái)

從上述業(yè)績(jī)及增速情況來(lái)看，海天味業(yè)的估值與業(yè)績(jī)?cè)鏊俪烧嚓P(guān)，海天味業(yè)業(yè)績(jī)?cè)鏊俜啪徎蛟S會(huì)帶來(lái)估值的回落。作為中國(guó)調(diào)味品行業(yè)的龍頭企業(yè)，海天味業(yè)在市場(chǎng)上素有“醬油界茅臺(tái)”的稱(chēng)呼。然而貴州茅臺(tái)的估值也不過(guò)35倍左右。但目前海天味業(yè)近60倍的估值，是否符合市場(chǎng)對(duì)海天味業(yè)的未來(lái)發(fā)展前景呢?

從產(chǎn)品產(chǎn)能端來(lái)看，海天味業(yè)于2017年年底啟動(dòng)高明220萬(wàn)噸調(diào)味品擴(kuò)建項(xiàng)目，擴(kuò)建總規(guī)模為220萬(wàn)噸(其中，醬油150萬(wàn)噸，醬30萬(wàn)噸，復(fù)合調(diào)味料40萬(wàn)噸)。作為每年貢獻(xiàn)營(yíng)收約6成的海天味業(yè)拳頭產(chǎn)品，醬油的新建產(chǎn)能甚至在現(xiàn)有基礎(chǔ)上接近翻倍。

但縱觀(guān)市場(chǎng)走勢(shì)，2012年至2018年，我國(guó)醬油行業(yè)規(guī)模增長(zhǎng)從11.45%逐漸滑落至9.00%，增速趨于放緩。而量增始終是行業(yè)增長(zhǎng)驅(qū)動(dòng)因素，但面對(duì)我國(guó)人口增長(zhǎng)乏力、人口紅利逐漸消失的現(xiàn)實(shí)情況，醬油行業(yè)未來(lái)的量增趨勢(shì)不容樂(lè)觀(guān)，需要?jiǎng)?chuàng)造新的增長(zhǎng)點(diǎn)。

從銷(xiāo)售市場(chǎng)來(lái)看，海天味業(yè)目前的銷(xiāo)售網(wǎng)絡(luò)已100%覆蓋了中國(guó)地級(jí)及以上城市，在中國(guó)內(nèi)陸省份中，90%的省份銷(xiāo)售過(guò)億。但當(dāng)海天味業(yè)規(guī)模效應(yīng)觸頂之際，同時(shí)也意味著未來(lái)增長(zhǎng)空間有限，業(yè)績(jī)也很難再持續(xù)高速增長(zhǎng)。

同時(shí)，從銷(xiāo)售毛利率來(lái)看，海天味業(yè)的整體毛利率也在承壓。海天味業(yè)2019年前三季度銷(xiāo)售毛利率同比下降1.96個(gè)百分點(diǎn)至44.51%。在調(diào)味品企業(yè)中，海天味業(yè)毛利率處于高位，但是與恒順醋業(yè)44.05 %、千禾味業(yè)46.53%的毛利率相比，優(yōu)勢(shì)并不明顯。

目前，海天味業(yè)在原有核心產(chǎn)品格局基礎(chǔ)上，積極布局芝麻油、食醋和腐乳等小品類(lèi)增加彈性。近幾年，海天味業(yè)陸續(xù)收購(gòu)廣東廣中皇和鎮(zhèn)江丹和醋業(yè)，在江蘇宿遷設(shè)立生產(chǎn)基地。并于2020年1月，收購(gòu)芝麻油生產(chǎn)廠(chǎng)商合肥燕莊的大部分股權(quán)。業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，在行業(yè)整體仍待整合的背景下，隨著小品類(lèi)逐步流入海天的渠道，海天味業(yè)將逐步實(shí)現(xiàn)對(duì)于小品類(lèi)市場(chǎng)份額的收割。

存量規(guī)模大，增量空間廣，調(diào)味品是一條典型的“長(zhǎng)坡厚雪”型優(yōu)質(zhì)賽道。海天味業(yè)位居調(diào)味品行業(yè)龍頭，高成長(zhǎng)、高質(zhì)量發(fā)展與市場(chǎng)估值相匹配，才能凸顯公司價(jià)值。(企業(yè)透明度報(bào)告)

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